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北交所打新之派特尔:工业软管专精特新“小巨人”上市有望大涨
发布时间:2022-07-31 14:25:48     来源:乐鱼亚洲官方 作者:乐鱼旗舰厅

  北交所打新现在主要是考虑两个维度,第一是公司的基本面和估值,这是真正的安全边际。另外一个维度就是上市当天的流通市值和发行价格,从近一段来看,流通市值越小,发行价格越低,往往会得到资金的追捧,形成上市当天的资金驱动上涨效应。

  6月8日,派特尔过会,公司发行价定为5.6元/股,计划发行不超过1777.6万股,募资9,454.57万元。上市停盘前公司仅有125.82万股流通股,在剔除战略配售的股份后,上市当日公司流通市值约为8668万元。截止至6月30日,北交所上市公司中流通市值最小的为科创新材1.14亿元。派特尔将超过科创新材,成为北交所上市企业中流通市值最小的企业。

  公司成立于2008年12月,位于广东省珠海市,主要从事工业软管及总成、改性工程塑料的研发、生产和销售。其中,根据使用原材料和产品性能的不同,工业软管及总成又可分为树脂软管及总成、尼龙软管及总成、橡胶软管及总成、铁氟龙软管及总成等。

  改性塑料是公司以PA、PC、ABS、PBT、PET、PP 等基料改性加工而成的产品。配件则是公司从外部采购,主要用于和公司自产的软管装制成软管总成产品。

  从营收结构上看,公司各类产品营收占比较为稳定,主要营收贡献来自于树脂软管及总成、橡胶软管及总成,配件,三者占总营收的比例近三年稳定在75%以上。按大类看,公司的软管及总成占比在70%以上。

  虽然各项软管总成看着名字相似,但毛利率却大有不同。其中树脂软管和尼龙软管类产品毛利最高,2021年均在40%以上;橡胶软管毛利率毛利偏低,常年不足20%;铁氟龙软管毛利率则是在25%左右。

  公司不同软管的毛利率差异和产品的技术含量、定位直接相关。目前,公司的核心技术主要集中在树脂软管及总成、尼龙软管及总成领域,在该类产品上具有相对较强的技术储备。

  从相关技术指标上对比来看,公司在部分树脂软管的技术指标已经接近或达到国际知名品牌德国瑞好、美国派克的水平。

  在产品定位上,公司树脂软管及总成产品定位中高端,近三年中高端产品平均占比为99.85%;尼龙软管及总成产品同样主要定位为高端,近三年高端产品平均占比为65.26%;橡胶软管总成类产品则全部是中低端产品,且与国内同行相比部分产品具有价格劣势;铁氟龙软管及总成产品定位于高端。

  此外,公司的配件产品相较于软管类产品毛利率低很多,且呈现逐年下降的趋势,这主要系配件为公司为配套软管制作总成从外部采购的产品,此类产品市场竞争激烈,随着市场愈发透明,公司也难以再从中加比较高的价格卖给客户,预估未来大概率会进一步下滑。

  2021年,公司改性塑料毛利率大幅下降的主要原因是上游原材料采购价格上涨。从这个变化上可见,原材料价格波动对于改性塑料产品影响很大,且公司缺乏向下游转移成本的能力。

  公司产品下游主要应用于工程机械、汽车行业、工业母机、五金机械、风电行业五个领域。其中工程机械、工业母机、五金机械为公司产品主要应用市场,三者合计占总营收的比例在95%左右。汽车行业占比很少,且没有增长的趋势,风电行业呈现逐年递增的趋势。

  公司属于工业软管行业,据MarketsandMarkets 调研报告显示,整个工业软管市场规模将从 2019 年 128.00 亿美元增长至 2024 年的 170.00 亿美元,预计复合年增长率为 5.80%,可见行业整体增速呈现稳步增长的状态。

  目前该行业市场化程度高,集中度较低,行业竞争激烈。工业软管下游广泛应用于石油、煤炭工业、工程机械、汽车、工业母机等行业。

  公司产品下游主要应用于工程机械、工业母机、五金机械行业,且常年保持较为稳定的营收比,所以中短期来看,公司的业绩波动也将与这三个行业息息相关。

  工程机械行业,根据工程机械协会数据,2021年全年挖掘机实现同比增长4.63%,装载机同比增长7.11%,推土机、平地机分别实现了17%~60%的增长幅度,主要产品依然保持正向增长。

  但从目前国内机械板块上市公司2021年年报、2022年Q1报来看,行业进入下行周期,业绩开始承压。从动态变化上看,2021年全年工程机械板块呈现先高后低的局面,2021年初各地工程建设需求较高,带动1-4月火爆的工程机械需求。

  但是5月份以后,由于基建投资不及预期,地产投资低迷,叠加道路机械国五切换国六的影响,工程机械行业需求低迷,增速继续回落,进入三季度之后,行业开始大幅下滑,导致全年营收同比增速回落。2022Q1工程机械板块收入、净利润均进入负增长。2022Q1板块实现营业总收入769.6亿元,同比下降28.9%;归母净利润56.1亿元,同比下降52.8%。因此,公司在此领域短期内面临下游周期下行,需求不足的情况。

  目前工程机械工业软管的市场为国际知名厂商康迪泰克、 德国瑞好、 美国派克等占据,国外品牌具有主导地位。公司通过持续的技术创新提升了树脂软管的质量及性能,已经成为徐工机械、长沙鑫通、一桥集团等客户的主要供应商之一。与国际竞争对手相比,公司具备性价比优势和客户服务速度优势,预期未来将持续进行国产替代。

  工业母机行业, 公司产品在此领域主要应用在注塑机,目前已经进入到注塑机行业龙头公司震雄集团、伊之密集团、大同机械的供应链。在主要应用于注塑机润滑泵的尼龙管领域,公司具备市场优势,国内外知名厂商,包括:奥特科技、河谷智能、贝奇尔、宝腾智能、润州邦、威盾机械、浙江流遍等都是公司的客户。

  根据伊之密6月份调研公告信息称,2021年上半年,注塑机行业的国内市场需求非常火爆,下半年开始国内市场需求从火爆专向平稳。从公司营收净利变化上看,2022年Q1公司营收同比增长18.28%,扣非净利同比下滑-0.30%,相较于2020年、2021年已有明显的放缓,所以未来也存在周期下行的风险。

  从中期来看,根据华泰证券数据,过去十年中国注塑机市场需求从211.6亿元增长到300.6亿元人民币,复合增速为4.5%。预计22~24年中国注塑机械行业复合增速为4.8%,行业增速相对较慢。

  五金机械行业,公司产品主要应用在喷涂管领域,根据前瞻研究院数据,2019年全球涂装设备市值约为217亿美元,预计到2020年,市场规模可达231亿美元,期间年复合增长率为6.41%。

  目前国内外多家大的喷涂设备制造商都是公司的客户,国际厂商方面包括全球著名的两家喷涂设备制造商:固瑞克和瓦格纳,国内厂商主要包括经营外贸出口业务的金顺、洛克赛、荣鹏、普莱得以及经营内贸业务的三旗、途安等。

  公司在汽车行业公司进入时间较短,与国内其他深耕此市场的亚大集团、鹏翎股份、川环科技相比,缺乏竞争优势。

  风电行业,目前市场处于培育发展阶段,国内品牌一线厂商软管产品在该领域应用较少,公司的风电树脂软管已进入该行业包括奥特科技、河谷智能供应链。

  2021年公司前五大客户占总营收的45.08%,其中徐工集团占比为21.01%。2019年、2020年徐工集团分别占公司总营收的25.13%、24.03%,由此可见徐工集团的业绩将会对公司业绩变化具有较大的影响。因此,在跟踪公司业绩时,投资者可以同步关注徐工机械的业绩变动情况。

  公司上游采购的原材料主要包括尼龙材料、聚氨酯材料、纤维丝、钢丝等。这些原材料主要来自利用石油等化石原料提炼后的副产品经过聚合作用形成。因此国际原油价格的波动将会对公司盈利能力产生一定影响。

  根据choice数据,目前原油价格仍处于上涨趋势中,预期未来公司毛利率将会有所承压。从2022年Q1数据来看,公司毛利率发生了显著下滑,从去年的34.70%降至28.07%。在供应商方面,公司2021年前五大供应商占总采购额的41.51%,不存在单一供应商集中的问题。

  公司股权集中度很高,实控人陈宇、周洪霞夫妇合计持有83.74%的股份,并通过珠海横琴明山合伙总计控制公司87.72%的表决权。持股比例为5.69%的股东陈虹为实控人陈宇的兄弟。因此,派特尔是属于一个高度家族控股的企业。

  公司现任管理层中,除实控人陈宇和其兄弟陈虹外,其他高管也基本都有持股,累计持有171.33万股,占公司发行前总股本的3.21%。由于自2016年以来公司每年持续稳定的分红和中间的转股,这笔股份的成本已经几乎为零了。若以发行底价5.6元/股计算,总价值约为959万。

  从财务上看,公司营收和扣非净利近年来都是持续增长的。自2018年-2021年,公司营收从8971.78万增长至1.72亿元,年均复合增速为24.24%,扣非净利从1153.53万增长至2920.77万元,年均复合增速为36.3%。

  扣非净利增速高于营收增速,可见公司净利率在这个过程中也有了一定提升,不过在毛利率上公司变化并不大,2018年为33.18%,2021年为33%,所以净利率的提升主要是规模效应下公司对于费用的控制较好。

  此外,伴随着净利润的增加,公司经营性现金流同样保持增长,自2015年以来每年均为正,部分年份公司的净现比大于1,反映了盈利质量也不错。自2016年以来公司持续每年至少一次的分红,累计分红5107万元,可见是真的赚到了真金白银。

  从毛利率和净资产收益率上看,公司盈利能力也确实挺强的。自2017年以来公司毛利率常年稳定在30%以上,在负债率维持在30%以下的情况下,公司净资产收益率一直保持在20%以上,反映公司盈利能力较强。而且这种盈利能力并非是在高财务杠杆下取得,比较健康。

  不过值得注意的是公司一季度毛利率下滑到了28.07%,这可能有上游石油价格上涨的原因,但2021年公司毛利在石油价格大幅上涨中并非出现明显的下滑,至于是否还有产品结构变动等问题,还需要从正式发布的后续报告中寻找答案。

  公司应收款占营收的比例较低,2021年公司应收账款账龄结构中99%以上的1年以内的账龄。此外公司存货占流动资产的比例也比较低,只有20%左右。公司过往也未发生大额的资产减值和信用减值损失,因此公司此类风险相对较小。

  在研发费用投入上,与同行业与公司业务类似的公司利通科技、鹏翎股份、川环科技、汇龙液压相比,公司研发费用占营收比更高,这主要系公司营业收入规模小,导致公司研发费用率高于行业平均水平。

  从专利数上看,根据天眼查数据,公司拥有40项,利通科技、鹏翎股份、川环科技、汇龙液压分别为64项、42项、74项、47项。目前公司7名核心技术人员6名有持股,新材料事业部负责人刘荣亮没有持股系2021年9月新入职。因此,公司核心技术人员相对稳定,有利于技术的持续突破。

  公司本次计划募资9454.57万元用于生产基地扩建项目、研发中心建设项目、补充流动资金。

  生产基地扩建项目计划投入4657.06万,该项目建设期3年,第四年开始正式生产。从公司现有产能和产销率上来看,公司产能利用率较高。2021年主要产品树脂软管及总成、尼龙软管产品及总成、橡胶管组合件的产能利用率分别为 95.06%、99.61%、86.00%,且基本全部销售,所以扩大产能是公司未来想要持续扩大市场份额必须要做的一件事。但是公司新产能建设的速度确实有点慢,新产能还需要3年,那这三年的增长如何保证?

  根据公司测算,在该项目完全达产后将预计新增年销售收入为 14,727.72 万元、新增净利润 2,335.83 万元。乐观估计,假设第4年可以实现达产,公司2021年扣非净利为2920.77万,达产后净利润达到5255.77万元,年均增速约为15.82%;若第5年、第6年才实现达产,这一数据将变为12.47%、10.29%。相较于前几年的增速,均有不同程度的下滑。

  研发中心项目计划投入1997.51万元,主要用于提升公司的自主研发能力和技术实力。其余2800万用于补充流动资金,为公司未来的业务发展提供可靠的流动资金保障。

  公司本次发行价为5.6元/股,摊薄扣非PE(TTM)约为13.63倍。以底价计算,公司上市后流通市值仅为8668万元,为目前北交所上市公司中最小的一个。估值方面,利通科技目前扣非PE(TTM)为22.67倍,鹏翎股份扣非PE(TTM)为46.61倍,川环科技扣非PE(TTM)为34.89倍。此外,公司过往展示出好的成长性和盈利能力,质地较佳。因此,公司上市当日有望大涨。

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